基本结论
1月托管量增幅环比下降。截至2023年1月末，中债登、上清所托管量合计127.99万亿元，较12月末增加2,501亿元，增加额环比减少1,539亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）和超短融（1,539亿元）。其中：中债登债券托管量96.59万亿元，环比增加1,180亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）；上清所债券托管量31.39万亿元，环比增加1,322亿元，其中超短融环比增加1,539亿元。
分债券类型看，利率债净融资环比下降，信用债融资转为净流入，同业存单融资转为净偿还。1）1月利率债发行量环比下降3.44%，净融资环比下降33.74%。托管量环比增加2,182亿元（增加额环比减少2,614亿元），国债、地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元、4,170亿元和-1,958亿元。2）1月信用债（含企业债、中票、短融、超短融口径）净融资额为1,148亿元，由12月的净偿还（-5,235亿元）转为净流入，信用债托管量环比增加1,019亿元（12月环比为-4,919亿元）。其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动-415亿元、-31亿元、-74亿元、1,539亿元。3）1月同业存单发行量环比下降43.42%，净融资额环比由12月的净流入（3,413亿元）转为净流出，为-534亿元，托管规模环比减少535亿元。
分机构看，商业银行为配债主力，广义基金继续减持。1）商业银行增持利率债6,461亿元、信用债1,895亿元、同业存单3,749亿元。2）广义基金减持利率债2,761亿元、信用债1,103亿元、同业存单3,314亿元。3）券商减持利率债454亿元，增持信用债145亿元，减持同业存单168亿元。4）保险增持利率债254亿元，增持信用债12亿元，增持同业存单19亿元。5）境外机构减持利率债869亿元、信用债38亿元、同业存单158亿元。
杠杆率回升。根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计1月末债市杠杆率为110.9%，较12月末增加3.27个百分点。
风险提示：货币政策超预期变动；信用风险大幅增加。
2023年1月末，中债登、上清所债券总托管量127.99万亿元，较上月增加2,501亿元。我们从主要券种和不同机构配债行为两方面进行分析，供投资者参考。
一、信用债净融资转正
截至2023年1月末，中债登、上清所托管量合计127.99万亿元，较12月末增加2,501亿元，增加额环比减少1,539亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）和超短融（1,539亿元）。其中：中债登债券托管量96.59万亿元，环比增加1,180亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）；上清所债券托管量31.39万亿元，环比增加1,322亿元，其中超短融环比增加1,539亿元。
分债券类型看，利率债净融资环比下降，信用债融资转为净流入，同业存单融资转为净偿还。
1）1月利率债发行量为17,485亿元，环比下降3.44%，净融资5,375亿元，环比下降33.74%。托管量环比增加2,182亿元（增加额环比减少2,614亿元），商业银行为最主要增持机构。国债、地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元、4,170亿元和-1,958亿元，其中商业银行分别增持国债2,157亿元、地方债3,394亿元、政策性银行债910亿元。
2）1月信用债（含企业债、中票、短融、超短融口径）净融资额为1,148亿元，由12月的净偿还（-5,235亿元）转为净流入，信用债托管量环比增加1,019亿元（12月环比为-4,919亿元）。其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动-415亿元、-31亿元、-74亿元、1,539亿元，广义基金大幅减持信用债，商业银行则大幅增持。
3）1月同业存单发行量环比下降43.42%，净融资额环比由12月的净流入（3,413亿元）转为净流出，为-534亿元，托管规模环比减少535亿元，广义基金大幅减持3,314亿元，商业银行则增持3,749亿元。
二、广义基金继续减持
分机构看，商业银行为配债主力，广义基金继续减持。1月，国债发行规模环比下降56.44%，净融资额环比下降98.33%，商业银行增持较多，为2,157亿元，广义基金和境外机构则分别减持726亿元和663亿元。地方债发行规模环比大幅增加5,520亿元，净融资额环比增加6,146亿元，除证券和信用社外，其余机构均增持地方债；政金债发行量环比增长89.94%，净融资额由12月的净流入（1,760亿元）转为净流出（-1,058亿元），商业银行增持910亿元，广义基金则减持2,590亿元。
信用债方面，广义基金减持规模较大，为1,103亿元，商业银行和证券则分别增持1,895亿元和145亿元，其他机构变化不大。同业存单方面，商业银行大幅增持3,749亿元，广义基金则减持3,314亿元。此外，广义基金减持商业银行债785亿元，商业银行则增持234亿元。
商业银行增持利率债、同业存单及信用债。1月，商业银行增持利率债6,461亿元，其中增持国债2,157亿元、地方债3,394亿元、政策性银行债910亿元；增持信用债1,895亿元，其中分别增持超短融和中票1,010亿元和679亿元。此外，商业银行增持同业存单3,749亿元。
广义基金减持同业存单、信用债及利率债。1月，广义基金减持利率债2,761亿元，主要为减持政金债和国债，减持规模分别为2,590亿元和726亿元；减持信用债1,103亿元，其中中票、企业债和短融减持规模分别为867亿元、438亿元和122亿元；减持同业存单3,314亿元。
券商增持信用债，减持利率债和同业存单。1月，券商减持利率债454亿元，国债、地方债和政金债减持规模分别为150亿元、267亿元和37亿元；增持信用债145亿元，主要为中票；减持同业存单168亿元。
保险小幅增持利率债和同业存单及信用债。1月，保险增持利率债254亿元，其中减持国债35亿元、政金债78亿元，增持地方债366亿元；增持信用债12亿元；增持同业存单19亿元。
外资减持利率债、同业存单及信用债。1月，境外机构减持利率债869亿元，其中减持国债663亿元和政金债220亿元，增持14亿元地方债；减持信用债38亿元；减持同业存单158亿元。
三、杠杆率回升
2021年3月起中债登不再公布银行间质押式回购余额，我们根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计1月末债市杠杆率为110.9%，较12月末增加3.27个百分点。
四、小结
1月托管量增幅环比下降。截至2023年1月末，中债登、上清所托管量合计127.99万亿元，较12月末增加2,501亿元，增加额环比减少1,539亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）和超短融（1,539亿元）。其中：中债登债券托管量96.59万亿元，环比增加1,180亿元；上清所债券托管量31.39万亿元，环比增加1,322亿元。
分债券类型看，利率债托管量环比增加2,182亿元（增加额环比减少2,614亿元），国债、地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元、4,170亿元和-1,958亿元。信用债托管量环比增加1,019亿元（12月环比为-4,919亿元）。其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动-415亿元、-31亿元、-74亿元、1,539亿元。同业存单托管规模环比减少535亿元。
分机构看，商业银行为配债主力，广义基金继续减持。商业银行增持利率债6,461亿元、信用债1,895亿元、同业存单3,749亿元。广义基金减持利率债2,761亿元、信用债1,103亿元、同业存单3,314亿元。券商减持利率债454亿元，增持信用债145亿元，减持同业存单168亿元。保险增持利率债254亿元，增持信用债12亿元，增持同业存单19亿元。境外机构减持利率债869亿元、信用债38亿元、同业存单158亿元。
杠杆率回升。根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计1月末债市杠杆率为110.9%，较12月末增加3.27个百分点。
五、风险提示
货币政策超预期变动；信用风险大幅增加。
证券研究报告：信用债净融资转正，广义基金继续减持——1月中债登、上清所托管数据点评
对外发布时间：2023年2月20日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
周冰倩（研究助理） | 邮箱：zhoubq@r.qlzq.com.cn
